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Introduction

Je me souviendrai longtemps de ce rendez-vous avec un ami travaillant pour une boutique de levée de fonds :

Je venais de finir une formation certifiante de finance à HEC et j’étais fier du travail d’évaluation que je venais de faire pour une jeune société de restauration qui recherchait des fonds pour se développer.

J’avais appliqué deux méthodes pour évaluer la société : la méthode intrinsèque, le DCF et la méthode des multiples après avoir trouvé deux sociétés plus ou moins comparables.
Je n’ai pas eu le temps de lui montrer mon travail :

Après avoir commandé nos cafés, cet ami me demandait :

« Combien veut lever cette société ? »

« 200 K€ et j’ai commencé un travail d’évaluation … »

« D’évaluation pour une société qui commence tout juste ! » me réplique-t-il

« Oui » m’étonnais-je de cette question

« Alors sache, Eric, que notre boutique ne valorise jamais une jeune société par les méthodes qu’on a vues lors de notre formation. Ça ne voudrait rien dire ! Je vais t’expliquer comment on fait »

Je bus une gorgée de café pour me donner de la contenance.

« Nous, en fonction du montant demandé, on prend un tiers de la participation sur la valeur post-money soit ici 600 K€ et si tu déduis le montant demandé tu as la valeur pré-money soit 400 K€. Tu trouves à peu près ce montant ? »

J’avais trouvé un peu plus mais que diable avec le DCF, on peut faire dire aux chiffres ce qu’on veut et j’acquiesçais sans frémir.

Cela remettait en perspective ce que j’avais appris durant plusieurs mois, sans pour autant me donner ce que doit être la valeur d’une start-up. Ce que cet ami m’avait dit, est-elle, si ce n’est une pratique courante, une approche qui permet d’évaluer une start-up ?

*****

Depuis, j’ai effectué de nombreuses analyses financières et évaluations, sans oublier ce rendez-vous, plus souvent pour des entreprises déjà établies avec plusieurs dizaines d’années de comptes annuels dans son historique comptable.

Puis en 2020, dans le cadre d’une mission, j’ai rencontré les porteurs d’un projet appelé My H… My H… est une idée sans produit, à la date de la rédaction de ces premières lignes : la création de la société et le développement technique de l’application (de la maquette au produit fini) vont se réaliser pendant que je rédige cette thèse professionnelle et au-delà.

Dans le cadre de ce projet, mon travail consistait à rédiger le business model, le business plan, et à évaluer cette société pour trouver le financement destiné à son développement.

*****

Comment évaluer une telle société, un tel projet ? Sur la base d’un business plan ? Un business model dont la fiabilité n’a pas encore été testé ?

Je pourrais aussi bien dire que le projet vaut 0€ comme de dire qu’il vaut 500 K€, voire 1 m€ ! Ce qui est tout l’intérêt de la question posée : l’utilité d’évaluer une start-up.

Un dilemme d’autant plus qu’avec l’expérience, j’ai appris à me méfier des méthodes d’évaluation et à savoir déchiffrer les évaluations que d’autres parties pouvaient m’annoncer.

*****

Le moment s’imposait pour moi d’aller interroger plus la littérature à ce sujet et de m’intéresser plus spécifiquement à ce qu’en disaient des théoriciens, des professionnels de l’évaluation et les fonds d’investissement :

Est-ce qu’une start-up s’évalue ?

Et quand s’évalue-t-elle ?

N’est-ce pas finalement, tout simplement, faire une règle de trois ? Ou est-ce un travail « scientifique » fondé sur des méthodes dont la légitimité ne peut pas être remise en cause, quelle que soit la taille de l’entreprise ?

L’idée n’est certainement pas de dire que la valeur d’une start-up ou d’une jeune société (je distinguerai ces termes dans la 1ère partie de ma thèse) n’existe pas ; mais d’examiner en quoi cette valeur a, oui ou non, un sens (terme que je préciserai également).

Ce moment de réflexions et d’action s’imposait d’autant plus que j’avais à produire un exercice d’évaluation pour My H…, dans ce même laps de temps.

*****

Le plan, que je suivrai, sera le suivant :

  • Dans une première partie, je présenterai les grands thèmes et les grandes idées liés à la problématique de l’évaluation des start-ups et des jeunes entreprises :
  • Je définirai, en m’aidant des lectures effectuées, les termes importants du titre de cette thèse pour, d’une part, bien délimiter l’étude et, d’autre part, pour que les lecteurs aient les mêmes approches de ces termes que l’auteur de ce document ;
  • Je présenterai quel est le processus pour arriver à évaluer une entreprise ;
  • Je ferai un état de l’art de l’évaluation de ces types de société sous l’angle du mot « sens » et de la temporalité de cet exercice ;
  • Je montrerai les simplifications et les limites si elles existent de mener une évaluation selon les méthodes dites conventionnelles ;
  • Je dresserai un aperçu d’autres méthodes moins conventionnelles qui existent et, en quoi elles peuvent apporter ou non un sens à l’évaluation.
  • Dans une deuxième partie, j’utiliserai certaines pratiques pour évaluer My H… :
    • Je présenterai le projet My H… pour que le lecteur puisse avoir les informations utiles pour la pleine compréhension des développements qui suivront ;
    • Je présenterai les résultats d’un questionnaire et les analyserai pour percevoir comment l’évaluation de start-ups est perçue par des financiers, des investisseurs et des entrepreneurs ;
    • Je développerai l’évaluation de My H… selon les méthodes traditionnelles (DCF, méthode des capitaux-risqueurs, comparables) et je tirerai une conclusion des valeurs trouvées afin de répondre à la question d’une part de la rationalité et d’autre part de la temporalité de celles-ci ;
    • Je développerai une méthode d’évaluation par les données, c’est-à-dire, par les actifs immatériels, qui représentent la quasi-totalité des actifs futurs de la start-up, My H….
  • Une conclusion générale présentera les enseignements de l’étude complète menée sur le plan académique et sur le plan pratique.

Je répondrai, alors, aux deux questions qui sont au centre du sujet de ma thèse.

Conclusion de la 1ère partie :

Dans cette première partie, nous avons présenté un certain nombre d’éléments et d’idées, voire de théories, sur l’évaluation des start-ups et nous nous sommes interrogés sur la possibilité qu’une ou plusieurs apportent une rationalité à la valeur d’une start-up. De plus nous avons tenté de répondre à la question de savoir à partir de quand l’évaluation de ce type de sociétés pouvait se faire.

Le thème commun de chaque paragraphe a été de présenter les apports ou les limites de chaque méthode pour évaluer une start-up, c’est-à-dire donner une valeur à la société.

Partant du business plan et du modèle économique, nous avons ainsi vu que les méthodes traditionnelles n’apportaient pas de réponse satisfaisante, notamment parce qu’il était impossible de trouver des sociétés comparables ou parce que la méthode des capital-risqueurs présentait le « défaut » de traiter le risque à travers un taux d’actualisation très élevé, en rapport avec le rendement attendu des investisseurs.

Les méthodes des options réelles, l’arbre de décision souffraient de la volatilité des hypothèses prises en considération.

Des apports moins financiers, sur la notion de convention, les actifs immatériels et le jugement, nous conduisaient à considérer plus une valeur légitime qu’une valeur financière, ce qui, sans être moins à considérer, nous écartaient de la rationalité financière que nous recherchons dans la valeur des start-ups.

Nous avons, de plus, vu qu’au tout début de la vie de la start-up, dans les 2 à 3 premiers tours de table, l’évaluation était moins un sujet que la répartition du capital et le développement de la société (d’où l’importance du moment de la levée de fonds), en somme une discussion portant sur la dilution du capital.

C’est pourquoi le travail d’évaluation d’une start-up, tel que plusieurs auteurs l’ont présenté, est un travail très difficile. Meunier (2017, page 113) dit qu’ailleurs que la cohérence du discours et de l’analyse est prépondérante par rapport au « vrai prix ».

*****

En conclusion, la théorie financière nous a apporté des réponses, a soulevé des points de réflexions, et énuméré des limites pour chaque méthode. Mais nous n’avons pas trouvé une méthode qui permettrait de donner un sens à l’exercice de l’évaluation de la start-up. Nous n’avons pas une valeur rationnelle de la start-up donnée par l’une de ces méthodes.

De plus, l’évaluation en tant que telle n’est pas un exercice qui se réalise lors des premiers tours de financement.

Conclusion de la 2ème partie :

Nous avons, durant toute cette partie, pris l’exemple d’une situation réelle, My H…, pour mettre en application ce qui a été exposé dans la 1ère partie.

Nous avons travaillé, donc, avec les méthodes traditionnelles d’évaluation que sont la méthode d’évaluation par les capitaux-risqueurs, le discounted cash-flow et les comparables. Nous avons constaté que, soit ces méthodes donnaient des fourchettes tellement larges que la crédibilité de l’évaluation était remise en cause, soit qu’elles ne correspondaient pas à la pratique de l’évaluation d’une start-up du fait même des caractéristiques de ce type de société.

Cela nous a conduit à nous interroger, alors, sur ce que des personnes (financiers, managers, investisseurs) pouvaient avoir comme perception des méthodes d’évaluation de la start-up. Nous avons publié un questionnaire.

Les résultats et le verbatim de ce questionnaire nous a appris que c’est un sujet large. Les réponses étaient parfois purement financières, soit à la limite de la finance et certaines proposaient la prise en considération d’éléments extra-comptables et financiers.

Cette dernière approche nous a semblé une voie à explorer : l’évaluation d’une start-up pouvait-elle se concevoir hors des méthodes d’évaluation comptable et/ou financière ?

Le travail que nous avons mené sur le projet My H… a rapidement fait apparaître que les données, ce qu’en finance nous classons en actif immatériel, constituaient la quasi-majorité de l’actif de cette start-up. Sans que cet actif immatériel ne soit pris en considération dans les méthodes d’évaluation traditionnelles, du fait des normes comptables !

Aussi, notre démarche fut de nous disjoindre de la finance et d’aller explorer les données : quelles sont les données ? Et comment pouvons-nous évaluer les données ?

Nous avons mené alors une réflexion sur les données et, nous pensons que c’est la bonne démarche à suivre pour évaluer une start-up, d’autant que les actifs immatériels représentent, comme nous l’avons vu, une majorité importante, voire la totalité des actifs.

Comment évaluer la donnée ?

Nous avons proposé une approche, une réflexion avec l’objectif d’évaluer My H… sur la base d’indicateurs internes audités et d’indicateurs.

Cette approche s’appuie sur des données, appelées données de valeur, des paramètres, appelés, paramètres de fonction. Sous forme d’une matrice, elle permet de construire une évaluation de la société sur la base de métriques, de montants et d’indicateurs que les porteurs de projet estiment atteindre en un certain laps de temps. Dans l’exemple que nous avons pris, ces indicateurs étaient ceux estimés en 2024.

Nous avons longuement travaillé sur cette approche.

Bien sûr, nous n’avons pas la prétention d’avoir inventé, ne serait-ce approché, LA solution de l’évaluation des start-ups.

Cependant, pour avoir présenté cette approche (à ce stade, hors investisseurs), elle a été comprise et l’évaluation de My H… n’a pas surpris. C’est une approche.

Aussi, ensuite, nous avons tenu à présenter ce qui nous semble des limites de cette approche et ce qui, en contrepartie, nous apparaisse comme des points positifs :

  • La prise en considération des données ;
  • La possibilité d’interroger ses données ;
  • La part des métriques.

Et un point également essentiel :

  • La possibilité d’une évaluation quasi permanente sur la base des données.

Pour conclure, nous avons abordé en quoi le changement de paradigme de l’évaluation par les données pouvait constituer un danger. Nous avons levé certains aspects qui pouvaient être critiqués.

Le point important de cette deuxième partie nous semble être celui de considérer que les méthodes d’évaluation doivent se réformer pour tenir plus compte d’un actif qui ne l’est pas actuellement : l’actif immatériel d’autant plus dans les sociétés de type start-up.

L’immatériel a également la caractéristique de pouvoir être rapidement pris en considération dans une évaluation, voire immédiatement. Aussi, la temporalité de l’évaluation est moins sensible : l’évaluation est presque instantanée qu’il y ait un événement (levée de fonds) ou non.

Conclusion générale : 

Au terme de ce travail, qui nous a conduits à examiner l’approche théorique et littéraire (1ère partie), à mettre en pratique l’évaluation de My H…, et proposer une approche d’évaluation par les données (2ème partie), nous devons nous arrêter et revenir aux deux questions principales de notre étude, s’agissant des start-ups :

Y-a-t-il un sens à cet exercice ?

A partir de quand peut-on valoriser une société ?

Nos réponses ne sont pas aussi tranchées que cela.

Nous avons, en effet, vu qu’un investisseur, regardant le plan d’affaires d’une toute jeune start-up, approche l’évaluation à travers la table de capitalisation, et a moins une approche stricto sensu sur la valeur de la société. Auteurs comme praticiens (les uns étant parfois l’un et l’autre) s’accordent sur le fait que l’évaluation d’une start-up est un exercice très difficile, voire impossible. Pourtant, aucun ne rejette l’idée que cet exercice est dénué de sens car il permet d’interroger le modèle de création de valeur. De plus, nous avons vu alors que, même entre auteurs et praticiens, il peut exister des points de désaccord quant à l’utilisation de telle ou telle méthode.

Quant à l’aspect temporel de l’évaluation, « A partir de quand peut-on évaluer une société ? », il a plus été abordé selon l’idée que le financement des start-ups repose essentiellement, voire exclusivement (du moins jusqu’à ce qu’elle ait un business model générateur de cash) sur des capitaux propres. L’évaluation de la start-up ne se fait pas en parallèle à chaque levée des fonds, car donner une valeur à une telle société n’est pas possible lors des premiers tours de table. Une négociation sur la répartition des droits d’intérêt et des droits de contrôle se substitue à l’évaluation, elle-même.

Nous sommes certains (et telle est l’évolution qui se dessine, actuellement, lors des premières négociations avec de potentiels investisseurs) que la société My H… ne sera pas évaluée, dans un premier temps, selon les méthodes traditionnelles d’évaluation, par les parties en présence. Les discussions porteront sur le niveau de dilution que les fondateurs sont prêts à accepter, sur la base du montant des capitaux propres qu’ils souhaitent lever.

Cependant, indirectement, sans qu’il y ait une évaluation factuelle et à un moment précis, les fondateurs comme les investisseurs auront en tête une idée de ce qu’ils pensent être l’avenir de My H… et donc de la valeur qu’elle pourra acquérir dans un an, deux ans et par la suite.

Ce constat que nous avions fait, pendant le travail sur le business model et le business plan de My H…, en dehors du cadre même de cette thèse, nous a conduits à nous interroger sur la quintessence de ce projet et donc ce qui peut et/ou pourrait donner du sens à l’évaluation de My H….

C’est ainsi que nous nous sommes intéressés et interrogés sur les données (la data) qu’un tel projet générerait. Certains auteurs, et cela depuis l’émergence d’Internet mais également par l’importance que prennent les actifs immatériels au sein des entreprises, se sont penchés sur le sujet. Cependant, or le fait qu’ils constataient cette évolution depuis plusieurs décennies, ils ne nous proposaient pas une approche de l’évaluation qui nous satisfaisait pleinement. De plus, les normes comptables internationales et nationales, bien que reconnaissant l’importance de la data, plus généralement des actifs immatériels, ne se retrouvaient pas sur un consensus pour les évaluer. Voire n’avaient pas d’approches.

Nous nous sommes, alors, extraits du cadre comptable et financier pour élaborer une approche de l’évaluation par les données. Nous sommes conscients que ce travail ne reste qu’une approche.

*****

Le projet My H.. fait écho à un autre dossier que StratnFi réalise actuellement pour un autre client. Ce client est une société de communication qui a plus de huit ans d’existence, dirigée par une personne ayant connu de belles réussites dans d’autres sociétés auparavant. Notre travail consiste à accompagner le dirigeant dans la transformation, la mutation du business model, qui passe par la création d’une plateforme.

L’actif immatériel, la data, revêt, également, une importance considérable.

« Du passé faisons table rase » est la maxime de ce dirigeant pour orienter sa société vers l’ère de la data.

StratnFi est confrontée là aussi à la manière d’évaluer une nouvelle stratégie. Il existe bien des historiques comptables, financiers mais sur la base d’un modèle économique qui va être abandonné au profit d’un modèle auquel nous réfléchissons. L’évaluation de ce projet reposera sur ce nouveau business model.

L’intérêt de ce projet, dans l’interrogation portant sur l’évaluation, est à au moins deux niveaux :

  • Celui des données :
    • Par rapport au projet My H…, les données sont considérablement plus nombreuses du fait de leurs sources, leurs natures et les analyses qu’elles permettront de faire ;
    • L’analyse de ces données nécessitera une équipe bien plus conséquente ;
  • Celui de l’utilisation de l’approche de l’évaluation par les données que nous avons établie :
    • Nous serons confrontés à une telle importance de données que nos règles (5 données de valeurs et quatre paramètres par fonction) pourront-elles être respectées ?
    • Ce projet nous conduira à aller plus loin dans notre réflexion de cette approche, nous conduisant, sans aucun doute, à approfondir certains aspects et, au contraire, à en éliminer certains autres.

*****

Notre conviction est que le sens de l’évaluation d’une start-up doit être, dès maintenant et de plus en plus, recherché à travers les données. Quelle que soit la méthode d’évaluation choisie, la start-up n’est pas évaluée mais tire sa valeur du montant des fonds levés, par une règle de dilution acceptée par les parties prenantes.

Néanmoins, pour conclure sur le sens de l’évaluation d’une start-up :

  • Tout comme, il y a, environ deux ans, un participant de l’ICCF@HEC PARIS, avait fait remarquer que la transition énergétique n’était pas une information prise en compte dans les flux pertinents à considérer dans le choix d’investissement ; et alors même que les normes ESG, RSE étaient, de plus en plus, examinées, dans les comptes, par les analystes financiers :

Quiry et Le Fur ont ajouté, depuis l’édition 2018, un paragraphe sur ce thème et nuancent (2020, page 624) la prise en compte de la transition énergétique dans les flux de trésorerie.
Les enjeux concurrentiels posent des limites à l’ajout d’une norme qui n’est pas commune à l’ensemble d’un secteur : une société novatrice, dans sa manière de faire des choix d’investissement, s’expose au risque d’être moins rentable que ses concurrents ;

  • Raisonner uniquement par et pour les données afin d’évaluer une start-up, en faisant fi, totalement ou partiellement, des conventions comptables -même si elles sont imparfaites, naissantes- et financières, peut poser d’autres interrogations. Ne serait-ce qu’en termes de comparabilités des données et de leurs exploitations par diverses sociétés ? Une donnée de même nature, même origine, même possibilité d’analyse sera-t-elle évaluée de la même façon d’une start-up à l’autre ?

Toute nouvelle approche interroge, change les paradigmes ; et c’est là un point essentiel, selon nous, cette nouvelle approche ne doit pas se dédouaner totalement des méthodes existantes. L’idéal serait qu’elle incite, dans un jeu donnant-donnant, à repenser les méthodes actuelles en prenant en considération d’autres aspects, encore laissés de côté, de la start-up.

*****

Introduction

I will long remember this meeting with a friend working for a fundraising boutique:

I had just finished a certifying course in finance at HEC and I was proud of the evaluation work I had just done for a young catering company that was looking for funds to develop.

I had applied two methods to value the company: intrinsic method, DCF and multiple method after finding two more or less comparable companies.
I didn’t have time to show him my work:

After ordering our coffees, this friend asked me:

“How much does this company want to raise?” »

“200 K€ and I started an evaluation work…”

“Assessment for a company just getting started!” he replies

“Yes” I wondered at this question

“So know, Eric, that our shop never values a young company by the methods we saw during our training. It wouldn’t mean anything! I’ll tell you how it’s done.”

I take a sip of coffee to keep myself in check.

“We, depending on the amount requested, we take a third of the participation on the post-money value, here 600 K€ and if you deduct the amount requested you have the pre-money value, 400 K€. You find around that amount? »

I had found a little more but what the hell with the DCF, you can make the numbers say what you want and I nodded without flinching.

It put into perspective what I had learned over several months, without giving me what the value of a start-up should be. Is what this friend told me, if not common practice, an approach to evaluating a start-up?

*****

Since then, I have carried out numerous financial analyzes and evaluations, without forgetting this appointment, more often for already established companies with several decades of annual accounts in their accounting history.

Then in 2020, as part of a mission, I met the leaders of a project called My H… My H… is an idea without a product, as of the date of writing these first lines: the creation of the company and the technical development of the application (from the model to the finished product) will take place while I am writing this professional thesis and beyond.

As part of this project, my job was to write the business model, the business plan, and to evaluate this company to find the financing for its development.

*****

How to evaluate such a company, such a project? Based on a business plan? A business model whose reliability has not yet been tested?

I could as well say that the project is worth 0€ as saying that it is worth 500 K€, even 1 m€! Which is the whole point of the question asked: the usefulness of evaluating a start-up.

A dilemma all the more so as with experience, I learned to be wary of evaluation methods and to know how to decipher the evaluations that other parties could announce to me.

*****

The time was right for me to go and examine the literature on this subject more and to focus more specifically on what theorists, valuation professionals and investment funds were saying about it:

Does a startup rate itself?

And when does it evaluate?

Isn’t that ultimately just making a rule of three? Or is it “scientific” work based on methods whose legitimacy cannot be questioned, regardless of the size of the company?

The idea is certainly not to say that the value of a start-up or a young company (I will distinguish between these terms in the 1st part of my thesis) does not exist; but to examine how this value has, yes or no, a meaning (a term that I will also specify).

This moment of reflection and action was all the more necessary since I had to produce an evaluation exercise for My H…, in this same period of time.

*****

The plan, which I will follow, will be as follows:

In the first part, I will present the main themes and ideas related to the issue of the evaluation of start-ups and young companies:
I will define, with the help of the readings I have done, the important terms of the title of this thesis in order, on the one hand, to clearly delimit the study and, on the other hand, so that readers have the same approaches to these terms as the author of this document;
I will present what is the process to get to value a business;
I will do a state of the art of the evaluation of these types of society from the angle of the word “meaning” and the temporality of this exercise;
I will show the simplifications and the limits, if any, of carrying out an evaluation according to the so-called conventional methods;
I will outline other less conventional methods that exist and how they may or may not make sense of the assessment.
In a second part, I will use certain practices to evaluate My H… :

I will present the My H… project so that the reader can have useful information for a full understanding of the developments that will follow;
I will present the results of a questionnaire and analyze them to understand how the evaluation of start-ups is perceived by financiers, investors and entrepreneurs;
I will develop the valuation of My H… according to traditional methods (DCF, venture capitalist method, comparables) and I will draw a conclusion from the values found in order to answer the question on the one hand of rationality and of another part of the temporality of these;
I will develop an evaluation method by data, that is to say, by intangible assets, which represent almost all of the future assets of the start-up, My H….
A general conclusion will present the lessons of the complete study carried out on the academic level and on the practical level.

Conclusion of the 1st part:

In this first part, we presented a certain number of elements and ideas, even theories, on the evaluation of start-ups and we wondered about the possibility that one or more bring rationality to the value of a start-up. In addition, we have tried to answer the question of when the valuation of this type of company could be done.

The common theme of each paragraph was to present the contributions or the limits of each method to evaluate a start-up, that is to say to give a value to society.

Starting from the business plan and the economic model, we have thus seen that the traditional methods did not provide a satisfactory answer, in particular because it was impossible to find comparable companies or because the venture capitalists’ method presented the “defect » to deal with the risk through a very high discount rate, in line with the return expected by investors.

The real options methods, the decision tree suffered from the volatility of the assumptions taken into consideration.

Less financial contributions, on the notion of convention, immaterial assets and judgement, led us to consider more a legitimate value than a financial value, which, without being less to consider, took us away from the financial rationality that we seek. in the value of start-ups.

We have also seen that at the very beginning of the life of the start-up, in the first 2 to 3 rounds, the valuation was less a subject than the distribution of capital and the development of the company ( hence the importance of the timing of fundraising), in short a discussion of the dilution of capital.

This is why the work of evaluating a start-up, as several authors have presented it, is very difficult work. Meunier (2017, page 113) says that elsewhere consistency of discourse and analysis is paramount over “true price”.

*****

In conclusion, the financial theory brought us answers, raised points of reflection, and enumerated limits for each method. But we have not found a method that would make it possible to give meaning to the exercise of evaluating the start-up. We do not have a rational value of the start-up given by any of these methods.

Moreover, the evaluation as such is not an exercise that is carried out during the first rounds of financing.

Conclusion of the 2nd part:

We have, throughout this part, taken the example of a real situation, My H…, to apply what was exposed in the 1st part.

We have therefore worked with traditional valuation methods such as the venture capitalist valuation method, discounted cash flow and comparables. We found that either these methods gave such wide ranges that the credibility of the valuation was called into question, or that they did not correspond to the practice of valuing a start-up due to the very characteristics of this type of society.

This led us to wonder, then, about what people (financiers, managers, investors) could have as a perception of the methods of evaluation of the start-up. We have published a questionnaire.

The results and the verbatim of this questionnaire have taught us that this is a broad subject. The responses were sometimes purely financial, bordering on finance, and some suggested taking non-accounting and financial elements into consideration.

This last approach seemed to us to be a path to explore: could the valuation of a start-up be conceived outside of accounting and/or financial valuation methods?

The work we carried out on the My H… project quickly revealed that data, which in finance we classify as intangible assets, constituted almost the majority of the assets of this start-up. Without this intangible asset being taken into consideration in traditional valuation methods, due to accounting standards!

So our approach was to break away from finance and go explore the data: what is the data? And how can we evaluate the data?

We then conducted a reflection on the data and, we believe that it is the right approach to follow to evaluate a start-up, especially since intangible assets represent, as we have seen, a significant majority, even all assets.

How to evaluate the data?

We proposed an approach, a reflection with the objective of evaluating My H… on the basis of audited internal indicators and indicators.

This approach relies on data, called value data, parameters, called, function parameters. In the form of a matrix, it makes it possible to build an assessment of the company on the basis of metrics, amounts and indicators that the project leaders believe they will achieve in a certain period of time. In the example we have taken, these indicators were those estimated in 2024.

We have worked on this approach for a long time.

Of course, we do not claim to have invented, even approached, THE solution for evaluating start-ups.

However, for having presented this approach (at this stage, excluding investors), it was understood and the evaluation of My H… did not surprise. It is an approach.

Also, then, we wanted to present what seems to us the limits of this approach and what, in return, appear to us as positive points:

Consideration of data;
The ability to query its data;
The share of metrics.

And an equally important point:

The possibility of an almost permanent evaluation based on the data.

To conclude, we discussed how the change in the paradigm of evaluation by data could constitute a danger. We removed some aspects that could be criticized.

The important point of this second part seems to us to be that of considering that valuation methods must be reformed to take more account of an asset that is not currently considered: intangible assets, all the more in companies of start-up type.

The intangible also has the characteristic of being able to be quickly taken into consideration in an evaluation, even immediately. Also, the temporality of the evaluation is less sensitive: the evaluation is almost instantaneous whether there is an event (fundraising) or not.

General conclusion :

At the end of this work, which led us to examine the theoretical and literary approach (1st part), to put into practice the evaluation of My H…, and to propose an approach of evaluation by data (2nd part ), we have to stop and come back to the two main questions of our study, when it comes to start-ups:

Does this exercise make sense?

From when can a company be valued?

Our answers are not as clear-cut as that.

We have, in fact, seen that an investor, looking at the business plan of a very young start-up, approaches the valuation through the capitalization table, and has less of a stricto sensu approach to the value of the company. Both authors and practitioners (sometimes being both) agree that evaluating a start-up is a very difficult, if not impossible, exercise. However, no one rejects the idea that this exercise is meaningless because it allows us to question the value creation model. Moreover, we have seen then that, even between authors and practitioners, there can be points of disagreement as to the use of such and such a method.

As for the time aspect of valuation, “From when can a company be valued?” », it was approached more according to the idea that the financing of start-ups is essentially, or even exclusively (at least until it has a cash-generating business model) based on equity. The evaluation of the start-up is not done in parallel with each fundraising, because giving value to such a company is not possible during the first rounds of funding. A negotiation on the distribution of the rights of interest and the rights of control replaces the evaluation itself.

We are certain (and this is the development that is currently taking shape during the first negotiations with potential investors) that the company My H… will not initially be valued according to traditional valuation methods. , by the parties involved. Discussions will focus on the level of dilution founders are willing to accept, based on the amount of equity they wish to raise.

However, indirectly, without there being a factual assessment and at a specific time, both founders and investors will have in mind an idea of what they think is the future of My H… and therefore the value that it can acquire in a year, two years and thereafter.

This observation that we made, during the work on the business model and the business plan of My H…, outside the framework of this thesis, led us to wonder about the quintessence of this project and therefore what can and/or could give meaning to the evaluation of My H….

This is how we became interested and questioned about the data that such a project would generate. Some authors, and this since the emergence of the Internet but also by the importance of intangible assets within companies, have looked into the subject. However, the fact that they had been observing this evolution for several decades, they did not offer us an approach to evaluation that fully satisfied us. In addition, international and national accounting standards, although recognizing the importance of data, more generally intangible assets, did not find a consensus to assess them. Even had no approaches.

We then extracted ourselves from the accounting and financial framework to develop an approach to evaluation using data. We are aware that this work remains only an approach.

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The My H.. project echoes another file that StratnFi is currently carrying out for another client. This client is a communication company that has more than eight years of existence, led by a person who has had great success in other companies before. Our job is to support the manager in the transformation, the change of the business model, which involves the creation of a platform.

The intangible asset, data, is also of considerable importance.

“Let’s wipe the slate clean from the past” is the maxim of this leader to steer his company towards the era of data.

StratnFi is also confronted with how to evaluate a new strategy. There are many accounting and financial histories, but on the basis of an economic model that will be abandoned in favor of a model that we are thinking about. The evaluation of this project will be based on this new business model.

The interest of this project, in the questioning of evaluation, is on at least two levels:

The data one:
Compared to the My H… project, the data are considerably more numerous because of their sources, their nature and the analyzes that they will make it possible to carry out;
Analyzing this data will require a much more sophisticated team.
Analyzing this data will require a much larger team;
That of using the data-driven approach to evaluation that we have established:
We will be faced with so much data that our rules (5 value data and four parameters per function) can be respected?
This project will lead us to go further in our reflection on this approach, leading us, without a doubt, to deepen certain aspects and, on the contrary, to eliminate certain others.

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Our conviction is that the meaning of the evaluation of a start-up must be, now and more and more, sought through data. Regardless of the valuation method chosen, the start-up is not valued but derives its value from the amount of funds raised, by a dilution rule accepted by the stakeholders.

Nevertheless, to conclude on the meaning of the evaluation of a start-up:

Just as, about two years ago, a participant from ICCF@HEC PARIS, pointed out that the energy transition was not an information taken into account in the relevant flows to be considered in the choice of investment; and even as ESG, CSR standards were increasingly scrutinized in the accounts by financial analysts:

Quiry and Le Fur have added a paragraph on this topic since the 2018 edition and qualify (2020, page 624) the consideration of the energy transition in cash flows.
Competitive issues place limits on adding a standard that is not common to an entire sector: a company that is innovative in the way it makes investment choices exposes itself to the risk of be less profitable than its competitors;

Reasoning solely by and for the data in order to evaluate a start-up, ignoring, totally or partially, accounting conventions – even if they are imperfect, nascent – and financial, can raise other questions. If only in terms of comparability of data and its exploitation by various companies? Will data of the same nature, same origin, same possibility of analysis be evaluated in the same way from one start-up to another?

Any new approach questions, changes paradigms; and this is an essential point, in our opinion, this new approach should not be totally clear of existing methods. Ideally, it encourages, in a game of give and take, to rethink current methods by taking into consideration other aspects, still left aside, of the start-up.